HC4- H16: kapitaalstructuur
Modigliani & Miller MM
de kapitaaltructuur heeft geen invloed op de waarde van een bedrijf (= capital structure irrelevance)
-> geen belastingen
-> lenen en ontlenen aan dezelfde voorwaarden (ontleenrente = uitleenrente)
-> efficiënte kapitaalmarkten: iedereen beschikt over dezelfde info die verwerkt is in prijs
-> geen transactiekosten
Het verwachte rendement op eigen vermogen van een met schulden gefinancierde onderneming
neemt evenredig toe met haar schuldgraad
dividendbeleid irrelevant voor de waarde van onderneming
! schuldgraad belangrijk: kapitaalstructuur van onderneming heeft invloed op waarde onderneming
-> kosten van schulden, interesten, zijn aftrekbaar. EV niet
-> hoe meer vreemd vermogen, hoe lager schuldgraad belastingen
Voorbeeld
-> volledig gefinancierd met eigen vermogen -> herfinanciering 50% schuld aan 10% interest
Verwachte inkomsten, rendement = 12.5% inkomsten aandeelhouders afhankelijk van intrest
Financiële hefboomwerking
evolutie winst per aandeel
100% EV (oranje)
50% EV + 50% schulden (Blauw)
stijging VV: toenemende variabiliteit van winst per aandeel
en rendement op EV
->grotere winst/ verlies voor aandeelhouders
Individuele belegger kan hefboomwerking nabootsen/opheffen:
-> kredieten te verstrekken of aan te gaan
Voorbeeld:
-> Hefboom zelf repliceren door $10te lenen en een aandeel bij te kopen
-> hefboom opheffen door $10 extra te beleggen
, Schuldfinanciering, risico en rendement
Rendement eigen vermogen = return on equity r EV
stijgt naarmate het belang van vreemd vermogen toeneemt, wordt gecompenseerd door hoger risico
Als de schuldgraad geen invloed heeft op de operationele winst noch op de bedrijfswaarde, zou het
ook geen invloed mogen hebben op de kapitaalkost
100% eigen vermogen
(verwacht) rendement op activa = ractiva = (verwacht) rendement op EV = rEV
Schuldfinanciering
(verwacht) rendement op activa = ractiva = gewogen gemiddelde van rEV en rVV
ractiva = rEV × EV/TV + rVV × VV/TV = WACC (met TV = totaal vermogen = VV + EV)
verwacht rendement op EV = rEV = ractiva + VV/EV (ractiva – rVV)
(afhankelijk van schuldgraad: hoe meer schuldeisers, hoe meer activiteitenrisico EV)
->vereiste rendement bedrijfsactiva
-> ratio VV/EV = debt-to-equity = D/E
- bedrijfsrisico: bepaald door activa en activiteiten
- financiële risico: bepaald door financieel beleid
Voorbeeld:
100% EV, risico vrijerentevoet 10%
geëist rendement op EV: rEV = 12.5%
verwachte winst per aandeel = $1.25
aandelenkoers= 1.25/0.125= $10
50% EV, 50% VV, risicovrijerentevoet 10%
geëist rendement op EV: rEV = 15%
verwachte winst per aandeel: $1.50 (perpetueel)
aandelenkoers = 1.50/0.15 = $10
rEV = 0.125 + 1 (0.125 – 0.10)= 15%
rendement op VV = kost van schulden = rVV = 10%
ractiva = 0.15 ×0.50 + 0.10 ×0.50 = 0.125
niet-risicovrije schulden
Modigliani & Miller MM
de kapitaaltructuur heeft geen invloed op de waarde van een bedrijf (= capital structure irrelevance)
-> geen belastingen
-> lenen en ontlenen aan dezelfde voorwaarden (ontleenrente = uitleenrente)
-> efficiënte kapitaalmarkten: iedereen beschikt over dezelfde info die verwerkt is in prijs
-> geen transactiekosten
Het verwachte rendement op eigen vermogen van een met schulden gefinancierde onderneming
neemt evenredig toe met haar schuldgraad
dividendbeleid irrelevant voor de waarde van onderneming
! schuldgraad belangrijk: kapitaalstructuur van onderneming heeft invloed op waarde onderneming
-> kosten van schulden, interesten, zijn aftrekbaar. EV niet
-> hoe meer vreemd vermogen, hoe lager schuldgraad belastingen
Voorbeeld
-> volledig gefinancierd met eigen vermogen -> herfinanciering 50% schuld aan 10% interest
Verwachte inkomsten, rendement = 12.5% inkomsten aandeelhouders afhankelijk van intrest
Financiële hefboomwerking
evolutie winst per aandeel
100% EV (oranje)
50% EV + 50% schulden (Blauw)
stijging VV: toenemende variabiliteit van winst per aandeel
en rendement op EV
->grotere winst/ verlies voor aandeelhouders
Individuele belegger kan hefboomwerking nabootsen/opheffen:
-> kredieten te verstrekken of aan te gaan
Voorbeeld:
-> Hefboom zelf repliceren door $10te lenen en een aandeel bij te kopen
-> hefboom opheffen door $10 extra te beleggen
, Schuldfinanciering, risico en rendement
Rendement eigen vermogen = return on equity r EV
stijgt naarmate het belang van vreemd vermogen toeneemt, wordt gecompenseerd door hoger risico
Als de schuldgraad geen invloed heeft op de operationele winst noch op de bedrijfswaarde, zou het
ook geen invloed mogen hebben op de kapitaalkost
100% eigen vermogen
(verwacht) rendement op activa = ractiva = (verwacht) rendement op EV = rEV
Schuldfinanciering
(verwacht) rendement op activa = ractiva = gewogen gemiddelde van rEV en rVV
ractiva = rEV × EV/TV + rVV × VV/TV = WACC (met TV = totaal vermogen = VV + EV)
verwacht rendement op EV = rEV = ractiva + VV/EV (ractiva – rVV)
(afhankelijk van schuldgraad: hoe meer schuldeisers, hoe meer activiteitenrisico EV)
->vereiste rendement bedrijfsactiva
-> ratio VV/EV = debt-to-equity = D/E
- bedrijfsrisico: bepaald door activa en activiteiten
- financiële risico: bepaald door financieel beleid
Voorbeeld:
100% EV, risico vrijerentevoet 10%
geëist rendement op EV: rEV = 12.5%
verwachte winst per aandeel = $1.25
aandelenkoers= 1.25/0.125= $10
50% EV, 50% VV, risicovrijerentevoet 10%
geëist rendement op EV: rEV = 15%
verwachte winst per aandeel: $1.50 (perpetueel)
aandelenkoers = 1.50/0.15 = $10
rEV = 0.125 + 1 (0.125 – 0.10)= 15%
rendement op VV = kost van schulden = rVV = 10%
ractiva = 0.15 ×0.50 + 0.10 ×0.50 = 0.125
niet-risicovrije schulden
