2019 Samenvatting
Financiering 2
Nyenrode Business Universiteit
BSc in Accountancy, studiejaar 3, semester 5
Delano Tolhuisen
,Inhoudsopgave
1. Risico en rendement ................................................................................................................................................ 3
1.1 Rendement ......................................................................................................................................................... 3
1.2 Risico ................................................................................................................................................................... 3
1.3 Diversificatie ...................................................................................................................................................... 3
1.4 Het verwachte portefeuillerendement ......................................................................................................... 4
1.5 De variantie ....................................................................................................................................................... 4
1.6 De correlatie en covariantie .......................................................................................................................... 4
1.7 De standaardafwijking ................................................................................................................................... 5
1.8 Bèta ..................................................................................................................................................................... 5
1.8.1 Geëiste rendement/rendementseis met Bèta ..................................................................................... 5
1.9 Berekening verwachte huidige koers bij verwachting van technische analisten .................................. 5
1.10 Sharpe ratio.................................................................................................................................................... 5
1.11 Capital Asset Pricing Model (CAPM) ......................................................................................................... 6
2. De financiële markten en het vermogen ............................................................................................................. 7
2.1 Efficiënte Markt Hypothese (EMH) ................................................................................................................ 7
2.2 Prijselasticiteit van de vraag ......................................................................................................................... 7
2.3 Hedge funds ...................................................................................................................................................... 7
2.4 De vijf lessen van marktefficiency ................................................................................................................ 8
2.5 Eigen vermogen versus vreemd vermogen.................................................................................................. 8
2.6 Proposities van Modigliani & Miller (M&M) ............................................................................................... 8
2.6.1 1e propositie Modigliani & Miller ......................................................................................................... 8
2.6.2 2e propositie Modigliani & Miller ......................................................................................................... 9
2.6.3 Invloed van belastingen .......................................................................................................................... 9
2.6.4 Tax shield................................................................................................................................................... 9
2.7 Berekeningen van eigen- en vreemd vermogen ...................................................................................... 10
2.7.1 Berekening vermogenskostenvoet van een onderneming .............................................................. 10
2.7.2 Berekening kostenvoet van het eigen vermogen ............................................................................. 10
2.7.3 Berekening Relative Advantage Formula (RAF) ............................................................................... 10
2.7.4 Berekening marktwaarde van het EV ................................................................................................ 11
2.8 Informatieasymmetrie en agencykosten .................................................................................................... 11
2.9 Aandelenwaardes bij een claimemissie ..................................................................................................... 11
2.9.1 Berekening van de theoretische prijs van het aandeel ‘ex claim’................................................ 11
2.9.2 Berekening van de theoretische waarde van de claim .................................................................. 11
3. De financiering van een onderneming .............................................................................................................. 12
3.1 De Pecking Order Theory............................................................................................................................. 12
3.2 Levenscyclus van een onderneming ............................................................................................................ 12
3.3 Venture capital ............................................................................................................................................... 12
3.4 Beursgang en beurshandel ........................................................................................................................... 12
1
, 3.4.1 Voor- en nadelen van een beursgang ............................................................................................... 12
3.4.2 Flitshandel ................................................................................................................................................ 13
3.4.3 Dark pools ............................................................................................................................................... 13
3.5 Financiering van het MKB ............................................................................................................................. 13
3.6 Credit score ..................................................................................................................................................... 14
3.6.1 Bronnen voor de credit score ............................................................................................................... 14
3.6.2 Voordelen van credit scores voor ondernemingen .......................................................................... 14
3.6.3 Redenen waarom banken vaak zelf relatief weinig eigen vermogen hebben......................... 14
3.7 Berekeningen terugbetalingsrisico’s ........................................................................................................... 14
3.7.1 Probability of Default (PD) .................................................................................................................. 15
3.7.2 Exposure at Default (EAD).................................................................................................................... 15
3.7.3 Loss Given Default (LGD) ..................................................................................................................... 15
3.7.4 Expected Loss .......................................................................................................................................... 15
3.8 Basel I, II en III ................................................................................................................................................. 15
4. Beleggingsinstrumenten ........................................................................................................................................ 16
4.1 Soorten financiële risico’s.............................................................................................................................. 16
4.2 Afdekken van risico’s ..................................................................................................................................... 16
4.3 Soorten derivaten .......................................................................................................................................... 16
4.3.1 Opties ....................................................................................................................................................... 17
4.3.2 Forwards en futures ............................................................................................................................... 18
4.3.3 Swaps ....................................................................................................................................................... 18
5. Fusies en overnames.............................................................................................................................................. 19
5.1 Doel van fusies/overnames .......................................................................................................................... 19
5.2 Waarde creërende motieven voor fusies ................................................................................................. 19
5.3 Dubieuze motieven voor fusies .................................................................................................................... 19
5.3.1 The bootstrap game: de jacht op hogere winst per aandeel (EPS) ............................................ 19
5.4 Waardebepaling bij overnames ................................................................................................................ 19
5.5 Overnameconstructies .................................................................................................................................... 20
5.6 Corporate restructuring ................................................................................................................................. 20
5.6.1 Leveraged buy out ................................................................................................................................ 20
5.6.2 Spin-offs ................................................................................................................................................... 20
5.6.3 Carve-outs ............................................................................................................................................... 20
5.6.4 Asset sales ............................................................................................................................................... 21
5.7 Free float ......................................................................................................................................................... 21
2
,1. Risico en rendement
1.1 Rendement
Dit is het totaal van het koersrendement en de uitgekeerde vergoedingen in de betreffende periode.
1.2 Risico
Theoretische definitie:
De spreiding van het rendement rond de verwachte waarde (standaarddeviatie).
In de praktijk:
De kans op een negatieve afwijking van de verwachte waarde (een verlies).
Vermogensverstrekkers willen alleen meer risico lopen als daar een hoger verwacht rendement tegenover
staat.
1.3 Diversificatie
Risico bestaat uit een marktrisico en een uniek risico. Het marktrisico is altijd aanwezig. Een uniek risico is
afhankelijk van het aandelenfonds of de onderneming waarin je investeert. Wanneer je in meerdere
verschillende ondernemingen investeert neemt de spreiding van het risico toe en hiermee daalt het totale
unieke risico.
Het marktrisico beïnvloed alle ondernemingen en kan derhalve niet geëlimineerd worden. Dit risico wordt
gevormd door de algemene marktfactoren in de economie, zoals de conjunctuur, inflatie, rente, politiek,
oorlog etc.
Daartegenover staat het unieke risico. Dit risico is specifiek geldend voor het betreffende
beleggingsinstrument o.i.d.
De standaardafwijking geeft het rendement van een aandeel en gaat hierbij uit van zowel het markt-
als het unieke risico.
Middels diversificatie (spreiding door verschillende aandelen te kopen) kan dit unieke risico worden
gemitigeerd.
3
, 1.4 Het verwachte portefeuillerendement
Wegingsfactor van het aandeel in de portefeuille * het verwachte rendement van het aandeel
➢ (bereken dit per aandeel en tel dit vervolgens bij elkaar op).
1.5 De variantie
De variantie is de gemiddelde kwadratische afwijking van alle waarnemingen ten opzichte van het
rekenkundige gemiddelde. Hoe hoger de variantie, des te lager de voorspelbaarheid.
De formule van de variantie luidt als volgt:
𝑵
𝟏 𝟐
(𝒓̃𝒊 ) = ∑(𝒓̃
𝒊,𝒕 − 𝒓𝒊 )
𝑵
𝒕=𝟏
Hierbij geldt voor:
De uitgeschreven stappen van bovengenoemde formule zijn:
1. Bereken het gemiddeld rendement over de jaren.
2. Bereken per jaar het verschil in het rendement t.o.v. het gemiddelde rendement.
3. Bereken per jaar deze verschillen in het kwadraat.
4. Bereken de totale som van deze kwadratische afwijkingen.
5. Deel deze totale som door het aantal waarnemingen (lees jaar).
1.6 De correlatie en covariantie
De correlatie geeft de samenhang tussen twee aandelen. Hierbij wordt gekeken in hoeverre er een
verband is tussen een koerswijziging van een aandeel en de reactie van het andere aandeel op deze
toe- of afname.
De covariantie geeft de spreiding weer van de gegevens tot het verwachte gemiddelde bij twee
aandelen. Er is dus, in tegenstelling tot de correlatie, bij de covariantie sprake van een bepaalde schaal.
De sterkte van het verband wordt de correlatiecoëfficiënt genoemd (), ofwel Rho. Bij 1 en -1 is sprake
van een volkomen correlatie. Wanneer de correlatiecoëfficiënt 0 is, is er sprake van geen correlatie
tussen de twee aandelen. Indien de correlatiecoëfficiënt van Shell op Unilever 0,8 bedraagt en
bijvoorbeeld Unilever met 1 omhoog gaat zal het aandeel Shell eveneens met 0,8 toenemen.
Het beste is een correlatie van 0 aangezien er daarbij geen beweging plaatsvindt op het aandeel Shell
wanneer Unilever stijgt of daalt.
Uiteindelijk wil men bij twee aandelen de variantie (de gemiddelde kwadratische afwijking ten opzichte
van het gemiddelde) berekenen voor de twee aandelen tezamen waarbij rekening wordt gehouden met
een correlatie of covariantie.
De formule voor de variantie met een gegeven covariantie luidt als volgt:
2
𝜎𝑝𝑜𝑟𝑡 = 𝑥12 ∗ 𝜎12 + 𝑥22 ∗ 𝜎22 + (2 ∗ 𝑥1 ∗ 𝑥2 ∗ 𝜎1 ∗ 𝜎2 )
De formule voor de variantie met een gegeven correlatie luidt als volgt:
2
𝜎𝑝𝑜𝑟𝑡 = 𝑥12 ∗ 𝜎12 + 𝑥22 ∗ 𝜎22 + (2 ∗ 𝑥1 ∗ 𝑥2 ∗ 𝜎1 ∗ 𝜎2 ∗ 𝜌)
Hierbij geldt voor:
x Het aandeel (aandeel 1 en 2) (de verhouding van het aandeel in de portefeuille, in formele te
verwerken als decimaal getal (0,01-0,99))
De correlatiecoëfficiënt
4
Financiering 2
Nyenrode Business Universiteit
BSc in Accountancy, studiejaar 3, semester 5
Delano Tolhuisen
,Inhoudsopgave
1. Risico en rendement ................................................................................................................................................ 3
1.1 Rendement ......................................................................................................................................................... 3
1.2 Risico ................................................................................................................................................................... 3
1.3 Diversificatie ...................................................................................................................................................... 3
1.4 Het verwachte portefeuillerendement ......................................................................................................... 4
1.5 De variantie ....................................................................................................................................................... 4
1.6 De correlatie en covariantie .......................................................................................................................... 4
1.7 De standaardafwijking ................................................................................................................................... 5
1.8 Bèta ..................................................................................................................................................................... 5
1.8.1 Geëiste rendement/rendementseis met Bèta ..................................................................................... 5
1.9 Berekening verwachte huidige koers bij verwachting van technische analisten .................................. 5
1.10 Sharpe ratio.................................................................................................................................................... 5
1.11 Capital Asset Pricing Model (CAPM) ......................................................................................................... 6
2. De financiële markten en het vermogen ............................................................................................................. 7
2.1 Efficiënte Markt Hypothese (EMH) ................................................................................................................ 7
2.2 Prijselasticiteit van de vraag ......................................................................................................................... 7
2.3 Hedge funds ...................................................................................................................................................... 7
2.4 De vijf lessen van marktefficiency ................................................................................................................ 8
2.5 Eigen vermogen versus vreemd vermogen.................................................................................................. 8
2.6 Proposities van Modigliani & Miller (M&M) ............................................................................................... 8
2.6.1 1e propositie Modigliani & Miller ......................................................................................................... 8
2.6.2 2e propositie Modigliani & Miller ......................................................................................................... 9
2.6.3 Invloed van belastingen .......................................................................................................................... 9
2.6.4 Tax shield................................................................................................................................................... 9
2.7 Berekeningen van eigen- en vreemd vermogen ...................................................................................... 10
2.7.1 Berekening vermogenskostenvoet van een onderneming .............................................................. 10
2.7.2 Berekening kostenvoet van het eigen vermogen ............................................................................. 10
2.7.3 Berekening Relative Advantage Formula (RAF) ............................................................................... 10
2.7.4 Berekening marktwaarde van het EV ................................................................................................ 11
2.8 Informatieasymmetrie en agencykosten .................................................................................................... 11
2.9 Aandelenwaardes bij een claimemissie ..................................................................................................... 11
2.9.1 Berekening van de theoretische prijs van het aandeel ‘ex claim’................................................ 11
2.9.2 Berekening van de theoretische waarde van de claim .................................................................. 11
3. De financiering van een onderneming .............................................................................................................. 12
3.1 De Pecking Order Theory............................................................................................................................. 12
3.2 Levenscyclus van een onderneming ............................................................................................................ 12
3.3 Venture capital ............................................................................................................................................... 12
3.4 Beursgang en beurshandel ........................................................................................................................... 12
1
, 3.4.1 Voor- en nadelen van een beursgang ............................................................................................... 12
3.4.2 Flitshandel ................................................................................................................................................ 13
3.4.3 Dark pools ............................................................................................................................................... 13
3.5 Financiering van het MKB ............................................................................................................................. 13
3.6 Credit score ..................................................................................................................................................... 14
3.6.1 Bronnen voor de credit score ............................................................................................................... 14
3.6.2 Voordelen van credit scores voor ondernemingen .......................................................................... 14
3.6.3 Redenen waarom banken vaak zelf relatief weinig eigen vermogen hebben......................... 14
3.7 Berekeningen terugbetalingsrisico’s ........................................................................................................... 14
3.7.1 Probability of Default (PD) .................................................................................................................. 15
3.7.2 Exposure at Default (EAD).................................................................................................................... 15
3.7.3 Loss Given Default (LGD) ..................................................................................................................... 15
3.7.4 Expected Loss .......................................................................................................................................... 15
3.8 Basel I, II en III ................................................................................................................................................. 15
4. Beleggingsinstrumenten ........................................................................................................................................ 16
4.1 Soorten financiële risico’s.............................................................................................................................. 16
4.2 Afdekken van risico’s ..................................................................................................................................... 16
4.3 Soorten derivaten .......................................................................................................................................... 16
4.3.1 Opties ....................................................................................................................................................... 17
4.3.2 Forwards en futures ............................................................................................................................... 18
4.3.3 Swaps ....................................................................................................................................................... 18
5. Fusies en overnames.............................................................................................................................................. 19
5.1 Doel van fusies/overnames .......................................................................................................................... 19
5.2 Waarde creërende motieven voor fusies ................................................................................................. 19
5.3 Dubieuze motieven voor fusies .................................................................................................................... 19
5.3.1 The bootstrap game: de jacht op hogere winst per aandeel (EPS) ............................................ 19
5.4 Waardebepaling bij overnames ................................................................................................................ 19
5.5 Overnameconstructies .................................................................................................................................... 20
5.6 Corporate restructuring ................................................................................................................................. 20
5.6.1 Leveraged buy out ................................................................................................................................ 20
5.6.2 Spin-offs ................................................................................................................................................... 20
5.6.3 Carve-outs ............................................................................................................................................... 20
5.6.4 Asset sales ............................................................................................................................................... 21
5.7 Free float ......................................................................................................................................................... 21
2
,1. Risico en rendement
1.1 Rendement
Dit is het totaal van het koersrendement en de uitgekeerde vergoedingen in de betreffende periode.
1.2 Risico
Theoretische definitie:
De spreiding van het rendement rond de verwachte waarde (standaarddeviatie).
In de praktijk:
De kans op een negatieve afwijking van de verwachte waarde (een verlies).
Vermogensverstrekkers willen alleen meer risico lopen als daar een hoger verwacht rendement tegenover
staat.
1.3 Diversificatie
Risico bestaat uit een marktrisico en een uniek risico. Het marktrisico is altijd aanwezig. Een uniek risico is
afhankelijk van het aandelenfonds of de onderneming waarin je investeert. Wanneer je in meerdere
verschillende ondernemingen investeert neemt de spreiding van het risico toe en hiermee daalt het totale
unieke risico.
Het marktrisico beïnvloed alle ondernemingen en kan derhalve niet geëlimineerd worden. Dit risico wordt
gevormd door de algemene marktfactoren in de economie, zoals de conjunctuur, inflatie, rente, politiek,
oorlog etc.
Daartegenover staat het unieke risico. Dit risico is specifiek geldend voor het betreffende
beleggingsinstrument o.i.d.
De standaardafwijking geeft het rendement van een aandeel en gaat hierbij uit van zowel het markt-
als het unieke risico.
Middels diversificatie (spreiding door verschillende aandelen te kopen) kan dit unieke risico worden
gemitigeerd.
3
, 1.4 Het verwachte portefeuillerendement
Wegingsfactor van het aandeel in de portefeuille * het verwachte rendement van het aandeel
➢ (bereken dit per aandeel en tel dit vervolgens bij elkaar op).
1.5 De variantie
De variantie is de gemiddelde kwadratische afwijking van alle waarnemingen ten opzichte van het
rekenkundige gemiddelde. Hoe hoger de variantie, des te lager de voorspelbaarheid.
De formule van de variantie luidt als volgt:
𝑵
𝟏 𝟐
(𝒓̃𝒊 ) = ∑(𝒓̃
𝒊,𝒕 − 𝒓𝒊 )
𝑵
𝒕=𝟏
Hierbij geldt voor:
De uitgeschreven stappen van bovengenoemde formule zijn:
1. Bereken het gemiddeld rendement over de jaren.
2. Bereken per jaar het verschil in het rendement t.o.v. het gemiddelde rendement.
3. Bereken per jaar deze verschillen in het kwadraat.
4. Bereken de totale som van deze kwadratische afwijkingen.
5. Deel deze totale som door het aantal waarnemingen (lees jaar).
1.6 De correlatie en covariantie
De correlatie geeft de samenhang tussen twee aandelen. Hierbij wordt gekeken in hoeverre er een
verband is tussen een koerswijziging van een aandeel en de reactie van het andere aandeel op deze
toe- of afname.
De covariantie geeft de spreiding weer van de gegevens tot het verwachte gemiddelde bij twee
aandelen. Er is dus, in tegenstelling tot de correlatie, bij de covariantie sprake van een bepaalde schaal.
De sterkte van het verband wordt de correlatiecoëfficiënt genoemd (), ofwel Rho. Bij 1 en -1 is sprake
van een volkomen correlatie. Wanneer de correlatiecoëfficiënt 0 is, is er sprake van geen correlatie
tussen de twee aandelen. Indien de correlatiecoëfficiënt van Shell op Unilever 0,8 bedraagt en
bijvoorbeeld Unilever met 1 omhoog gaat zal het aandeel Shell eveneens met 0,8 toenemen.
Het beste is een correlatie van 0 aangezien er daarbij geen beweging plaatsvindt op het aandeel Shell
wanneer Unilever stijgt of daalt.
Uiteindelijk wil men bij twee aandelen de variantie (de gemiddelde kwadratische afwijking ten opzichte
van het gemiddelde) berekenen voor de twee aandelen tezamen waarbij rekening wordt gehouden met
een correlatie of covariantie.
De formule voor de variantie met een gegeven covariantie luidt als volgt:
2
𝜎𝑝𝑜𝑟𝑡 = 𝑥12 ∗ 𝜎12 + 𝑥22 ∗ 𝜎22 + (2 ∗ 𝑥1 ∗ 𝑥2 ∗ 𝜎1 ∗ 𝜎2 )
De formule voor de variantie met een gegeven correlatie luidt als volgt:
2
𝜎𝑝𝑜𝑟𝑡 = 𝑥12 ∗ 𝜎12 + 𝑥22 ∗ 𝜎22 + (2 ∗ 𝑥1 ∗ 𝑥2 ∗ 𝜎1 ∗ 𝜎2 ∗ 𝜌)
Hierbij geldt voor:
x Het aandeel (aandeel 1 en 2) (de verhouding van het aandeel in de portefeuille, in formele te
verwerken als decimaal getal (0,01-0,99))
De correlatiecoëfficiënt
4
