CHOISIR SA STRUCTURE FINANCIÈRE
La structure financière c’est le partage du financement de l’actif économique entre capitaux propres et
endettement net.
I/ Quelques réflexions conceptuelles : à la recherche de la structure financière optimum.
A) L’approche ancienne
Le coût du capital c’est le coût de l’argent dont dispose l’entreprise (apporté soit par les
actionnaires soit par les prêteurs) pour financer son actif économique. Quelle complémentarité entre
dettes et capitaux permet de réduire au maximum le coût du capital ?
Au fur et à mesure que je m’endette, le taux d’intérêt auquel je m’endette est de plus en plus
important car je deviens plus risqué (courbe noire). De même, les actionnaires prenant plus de risque
que les prêteurs, ont une exigence de rentabilité plus élevée que le coût de la dette. Au fur et à mesure
que je m’endette, de la même façon, le taux de rentabilité exigé par les actionnaires augmente (courbe
rouge).
Mais le coût moyen pondéré du capital, lui, diminue puisqu’on remplace une ressource chère
(capitaux propres) par une ressources moins chères (dettes), cf courbe bleue. Mais cette diminution
s’inverse au bout d’un moment, puisque les taux augmentent. On cherche alors le point de la courbe
bleue où le coût moyen pondéré du capital est le plus bas.
Mais pbl :
- On est incapable de le déterminer mathématiquement
- En 1958, Modigliani et Miller ont démontré que cette approche était fausse
B) La révolution de 1958
Modigliani et Miller considèrent deux sociétés dans le même secteur d’activité, de même taille,
très similaires, sauf qu’elles vont différer par la façon dont elles financent leur actif économique.
X se finance entièrement par capitaux propres, et Y se finance en partie par CP et en partie par dettes :
, - Elles ont le même résultat d’exploitation : normal puisqu’elles sont en tout point semblables
excepté dans leur façon de se financer
- Frais financiers chez Y qu’il n’y a pas chez X
- On suppose qu’on distribue tout le résultat en dividendes
- Coût des capitaux propres plus élevé chez Y puisque financement par dette en partie
- Coût du capital de Y = moyenne pondérée de 16% et 10%. 16% pondéré par 100 000 de CP/
Actif économique 140 000 ; et pour la dette on la pondère par la valeur de la dette 40 000/ 140
000 d’AE J’obtiens 14,3%.
Donc on retrouve ce qu’on avait vu dans l’approche ancienne, mais les deux économistes montrent
qu’il ne s’agit pas d’une situation durable. Selon eux, Y est surévalué (140 000 d’AE pour Y contre 133
333 pour X).
NB : X et Y ont le même risque de l’AE, mais 2 risques pour Y = risque de l’AE + risque de structure
financière
Imaginons qu’on détient 1% de Y pour 1000. Revenu annuel = 1% x 16 000 = 160.
1- Je vends mes actions Y pour 1000 puisqu’elles sont surévaluées, contrairement à celles de X qui
sont sous-évaluées.
2- J’achète des actions de X pour 1000.
3- Je m’endette de 400 à titre personnel et j’achète des actions X pour 400 cela rend
comparable les deux sociétés pcq désormais j’ai les 2 mêmes risques, puisque 400 = 1% de 40
000 qui est la part de la dette de Y dont j’étais responsable
Maintenant, les deux positions en terme de risque sont comparables donc je peux comparer mon
revenu annuel.
1400
Revenu annuel = Dividendes – frais financiers = x 20 000−10 % x 400 = 170
133333
Dont point de départ = je détiens 1% de Y et j’ai un revenu annuel de 160, et point d’arrivée = je
détiens 1,05% de X et mon revenu annuel est de 170. Donc les gens vont vendre leurs actions Y, donc
faire baisser le cours des actions de Y et donc son AE puisque l’AE = Somme de la valeur des CP et de la
valeur des dettes = fait augmenter le coût moyen pondéré du capital de Y. A l’inverse, augmentation
du cours des actions de X donc baisse du coût moyen pondéré du capital. Ce mécanisme continue
jusqu’à ce que la valeur de l’AE de X et Y soit égale.
La structure financière c’est le partage du financement de l’actif économique entre capitaux propres et
endettement net.
I/ Quelques réflexions conceptuelles : à la recherche de la structure financière optimum.
A) L’approche ancienne
Le coût du capital c’est le coût de l’argent dont dispose l’entreprise (apporté soit par les
actionnaires soit par les prêteurs) pour financer son actif économique. Quelle complémentarité entre
dettes et capitaux permet de réduire au maximum le coût du capital ?
Au fur et à mesure que je m’endette, le taux d’intérêt auquel je m’endette est de plus en plus
important car je deviens plus risqué (courbe noire). De même, les actionnaires prenant plus de risque
que les prêteurs, ont une exigence de rentabilité plus élevée que le coût de la dette. Au fur et à mesure
que je m’endette, de la même façon, le taux de rentabilité exigé par les actionnaires augmente (courbe
rouge).
Mais le coût moyen pondéré du capital, lui, diminue puisqu’on remplace une ressource chère
(capitaux propres) par une ressources moins chères (dettes), cf courbe bleue. Mais cette diminution
s’inverse au bout d’un moment, puisque les taux augmentent. On cherche alors le point de la courbe
bleue où le coût moyen pondéré du capital est le plus bas.
Mais pbl :
- On est incapable de le déterminer mathématiquement
- En 1958, Modigliani et Miller ont démontré que cette approche était fausse
B) La révolution de 1958
Modigliani et Miller considèrent deux sociétés dans le même secteur d’activité, de même taille,
très similaires, sauf qu’elles vont différer par la façon dont elles financent leur actif économique.
X se finance entièrement par capitaux propres, et Y se finance en partie par CP et en partie par dettes :
, - Elles ont le même résultat d’exploitation : normal puisqu’elles sont en tout point semblables
excepté dans leur façon de se financer
- Frais financiers chez Y qu’il n’y a pas chez X
- On suppose qu’on distribue tout le résultat en dividendes
- Coût des capitaux propres plus élevé chez Y puisque financement par dette en partie
- Coût du capital de Y = moyenne pondérée de 16% et 10%. 16% pondéré par 100 000 de CP/
Actif économique 140 000 ; et pour la dette on la pondère par la valeur de la dette 40 000/ 140
000 d’AE J’obtiens 14,3%.
Donc on retrouve ce qu’on avait vu dans l’approche ancienne, mais les deux économistes montrent
qu’il ne s’agit pas d’une situation durable. Selon eux, Y est surévalué (140 000 d’AE pour Y contre 133
333 pour X).
NB : X et Y ont le même risque de l’AE, mais 2 risques pour Y = risque de l’AE + risque de structure
financière
Imaginons qu’on détient 1% de Y pour 1000. Revenu annuel = 1% x 16 000 = 160.
1- Je vends mes actions Y pour 1000 puisqu’elles sont surévaluées, contrairement à celles de X qui
sont sous-évaluées.
2- J’achète des actions de X pour 1000.
3- Je m’endette de 400 à titre personnel et j’achète des actions X pour 400 cela rend
comparable les deux sociétés pcq désormais j’ai les 2 mêmes risques, puisque 400 = 1% de 40
000 qui est la part de la dette de Y dont j’étais responsable
Maintenant, les deux positions en terme de risque sont comparables donc je peux comparer mon
revenu annuel.
1400
Revenu annuel = Dividendes – frais financiers = x 20 000−10 % x 400 = 170
133333
Dont point de départ = je détiens 1% de Y et j’ai un revenu annuel de 160, et point d’arrivée = je
détiens 1,05% de X et mon revenu annuel est de 170. Donc les gens vont vendre leurs actions Y, donc
faire baisser le cours des actions de Y et donc son AE puisque l’AE = Somme de la valeur des CP et de la
valeur des dettes = fait augmenter le coût moyen pondéré du capital de Y. A l’inverse, augmentation
du cours des actions de X donc baisse du coût moyen pondéré du capital. Ce mécanisme continue
jusqu’à ce que la valeur de l’AE de X et Y soit égale.
