FIN5570 - Chapitre 7
Méthodes d'évaluation des multiples
A) Multiple du bénéfice: P/E
(1) P/E donné par le marché (actuel)
(2) P/E justifié:
Forward => P0/E1 = (1 - b)/(r - g) <=> V0 = P0 = D1/(r - g) <=> P0/E1 = D1/(r - g) = (1 - b)/(r - g)
À
comparer
Trailing => [(1 - b)(1 + g)]/(r - g) = P0/E0 <=> V0 = P0 = [D0(1 + g)]/(r - g) <=> P0/E0 = [(D0/E0)(1 + g)]/(r - g) = [(1 - b)(1 + g)]/(r - g)
avec
l'actuel:
Régression linéaire => P/E = α + b1 * DPR + b2*(-β) + b3(EGR)
où DPR = Dividend payout ratio et EGR = Earning growth ratio
Si P/E actuel = P/E justifié => Titre correctement évalué
Si P/E actuel > P/E justifié => Titre surévalué
Si P/E actuel < P/E justifié => Titre sous-évalué par le marché
(3) (P/E)/g = PEGR (price earning growth ratio)
--> à calculer pour le titre
--> à comparer avec celui des comparables
Si PEG <= 1 => Titre sous-évalué
Si PEG > 1 => Titre surévalué
(4) On peut utiliser le (P/E) pour calculer la valeur terminale (VT):
VT = P/E * EPSn
où VT = Prix du titre à la fin de sa période de croissance à court terme
et n = fin de période explicite = début de période infinie
(5) La relation entre le P/E et les fondamentaux d'une firme:
P/E = (1 - b)/[(rSR + (Rm - rSR) * βi) - g]
P/E = f [D/E (+), g (+), rSR (-), (Rm - rSR] (-), β (-)]
(6) Définition du bénéfice (earnings):
- Core earnings: bénéfice provenant de l'activité principale de la firme
- Underlying earnings: bénéfices devant persister dans le future (c'est le bénéfice désiré pour calculer le P/E)
--> on ne doit pas considérer toutes les dépenses non habituelles (non-récurrentes), ex: frais de restructuration, gain/perte non
réguliers, etc.
--> on considère uniquement les dépenses récurrentes et prédictibles, ex. dépenses d'opérations, de services (assurances),
dépenses en technologie et entretien, etc.
- Bénéfices dillués/non dillués:
Le bénéfice (BPA = EPS) calculé sur une base diluée s'appuie sur une estimation du nombre de titres qui seraient mis en circulation
si l'ensemble des options en cours de validité étaient exercées donnant lieu à une création de titres.
--> Donc, le BPA (EPS) dilué est un indicateur plus prudent que le BPA non dilué
- Bénéfices affectés par les revenus cycliques : ex. industrie automobile, métaux, etc. => il faut calculer les bénéfices normalisés
- Approche de valorisation des stocks: FIFO/LIFO permise par CAPP/IFRS => Affecte les bénéfices
(7) Avantages/inconvénients de l'utilisation du P/E:
Avantages: Inconvénients:
- EPS est un conducteur de valeur - Zéro, négatif ou petits bénéfices
- Utilisation large (aimé par les praticiens) - EPS affecté par des revenus transitoires
- Relié au rendement du titre - EPS peut être manipulé par les gestionnaires
Exemple: Forward P/E (Earning Per Share)
Stock price 20,00 $ prix de l'action
Year 2016 2017
, Q1 0,18 $ 0,43 $
Q2 0,25 $ 0,48 $
Q3 0,32 $ 0,50 $
Q4 0,35 $ 0,59 $
Fiscal year forecast 1,10 $ 2,00 $
*Assume we are at the beginning of December 2016
1) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur le Bénéfice par action (Earning per Share (EPS)) pour les 4 prochains trimestres:
EPS for the next four quarters = 0,35$ + 0,43$ + 0,48$ + 0,50$ = 1,76 $ ratio cours bénéfices
Forward P/E based on EPS for the next four quarters = 20$/1,76$ = 11,4 $
2) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur le bénéfice par action pour les prochains 12 mois:
EPS for the next 12 months = (1/12)*1,10$ + (11/12)*2,00$ = 1,93 $
Forward P/E based on EPS for the next twelve months = 20$/1,925$ = 10,4 $
3) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur l'EPS de l'année fiscale courante:
EPS for the current fiscal year = 1,10 $
Forward P/E based on EPA for the current fiscal year = 20$/1,10$ = 18,2 $
4) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur l'EPS de la prochaine année fiscale:
EPS for the next fiscal year = 2,00 $
Forward P/E based on EPA for the next fiscal year = 20$/2,00$ = 10,0 $
Exemple: Underlying Earnings
Reported EPS from previous four quarters 4,00 $ bénéfices par action
Restructuring charges 0,10 $ charges de restucturation
Amortization of intangibles 0,15 $ amortissement des actifs intangibles
Impairment charge 0,20 $ frais de dépréciation anormales (baisse drastique de certains actifs suite à des accidents par ex.)
Stock price 50,00 $ prix de l'action
Price earning (P/E) basé sur les bénéfices reportés = 50$/4$ = 12,5 $
Ratio cours bénéfices basé sur les bénéfices cores reportés = 4,45 $ (4,00$+0,10$+0,15$+0,20$)
Price earning (P/E) basé sur les bénéfices cores reportés = 11,2 $ (50$/4,45$)
Bénéfices sous-jacent = 4$ + 0,20$ = 4,20 $ si restructuration non récurrentes, on les rajoute aussi
Price earning (P/E) basé sur les bénéfices sous-jacents = 50$/4,20$ = 11,9 $ sous-jacents = persistants
Exemple: Normalized earnings
book value per share
Year EPS BVPS ROE
2015 0,66 $ 4,11 $ 16,10%
2014 0,55 $ 3,67 $ 15,00%
2013 0,81 $ 2,98 $ 27,20%
2012 0,73 $ 2,12 $ 34,40%
2011 0,34 $ 1,61 $ 21,10%
2016 stock price 24,00 $
1) Bénéfice par action historique: Method of historical average EPS
Average (normalized) EPS = (0,66$ + 0,55$ + 0,81$ +0,73$ + 0,34$)/5 = 0,618 $
Price earning (P/E) = 24$/0,618$ = 38,8 $
2) Méthode du ROE moyen: Method of average ROE
Average ROE = (16,1% + 15,0% + 27,2% + 34,4% + 21,1%)/5 = 22,8%
Average (normalized) EPS = Average ROE x Current equit BVPS = 0,935 $ (22,8% * 4,11$)
P/E = 24$/0,935$ = 25,7 $
ROE = BN / Avoir des Actionnaires = (WI/S) / (BV/S) = EPS/BVPS
Méthodes d'évaluation des multiples
A) Multiple du bénéfice: P/E
(1) P/E donné par le marché (actuel)
(2) P/E justifié:
Forward => P0/E1 = (1 - b)/(r - g) <=> V0 = P0 = D1/(r - g) <=> P0/E1 = D1/(r - g) = (1 - b)/(r - g)
À
comparer
Trailing => [(1 - b)(1 + g)]/(r - g) = P0/E0 <=> V0 = P0 = [D0(1 + g)]/(r - g) <=> P0/E0 = [(D0/E0)(1 + g)]/(r - g) = [(1 - b)(1 + g)]/(r - g)
avec
l'actuel:
Régression linéaire => P/E = α + b1 * DPR + b2*(-β) + b3(EGR)
où DPR = Dividend payout ratio et EGR = Earning growth ratio
Si P/E actuel = P/E justifié => Titre correctement évalué
Si P/E actuel > P/E justifié => Titre surévalué
Si P/E actuel < P/E justifié => Titre sous-évalué par le marché
(3) (P/E)/g = PEGR (price earning growth ratio)
--> à calculer pour le titre
--> à comparer avec celui des comparables
Si PEG <= 1 => Titre sous-évalué
Si PEG > 1 => Titre surévalué
(4) On peut utiliser le (P/E) pour calculer la valeur terminale (VT):
VT = P/E * EPSn
où VT = Prix du titre à la fin de sa période de croissance à court terme
et n = fin de période explicite = début de période infinie
(5) La relation entre le P/E et les fondamentaux d'une firme:
P/E = (1 - b)/[(rSR + (Rm - rSR) * βi) - g]
P/E = f [D/E (+), g (+), rSR (-), (Rm - rSR] (-), β (-)]
(6) Définition du bénéfice (earnings):
- Core earnings: bénéfice provenant de l'activité principale de la firme
- Underlying earnings: bénéfices devant persister dans le future (c'est le bénéfice désiré pour calculer le P/E)
--> on ne doit pas considérer toutes les dépenses non habituelles (non-récurrentes), ex: frais de restructuration, gain/perte non
réguliers, etc.
--> on considère uniquement les dépenses récurrentes et prédictibles, ex. dépenses d'opérations, de services (assurances),
dépenses en technologie et entretien, etc.
- Bénéfices dillués/non dillués:
Le bénéfice (BPA = EPS) calculé sur une base diluée s'appuie sur une estimation du nombre de titres qui seraient mis en circulation
si l'ensemble des options en cours de validité étaient exercées donnant lieu à une création de titres.
--> Donc, le BPA (EPS) dilué est un indicateur plus prudent que le BPA non dilué
- Bénéfices affectés par les revenus cycliques : ex. industrie automobile, métaux, etc. => il faut calculer les bénéfices normalisés
- Approche de valorisation des stocks: FIFO/LIFO permise par CAPP/IFRS => Affecte les bénéfices
(7) Avantages/inconvénients de l'utilisation du P/E:
Avantages: Inconvénients:
- EPS est un conducteur de valeur - Zéro, négatif ou petits bénéfices
- Utilisation large (aimé par les praticiens) - EPS affecté par des revenus transitoires
- Relié au rendement du titre - EPS peut être manipulé par les gestionnaires
Exemple: Forward P/E (Earning Per Share)
Stock price 20,00 $ prix de l'action
Year 2016 2017
, Q1 0,18 $ 0,43 $
Q2 0,25 $ 0,48 $
Q3 0,32 $ 0,50 $
Q4 0,35 $ 0,59 $
Fiscal year forecast 1,10 $ 2,00 $
*Assume we are at the beginning of December 2016
1) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur le Bénéfice par action (Earning per Share (EPS)) pour les 4 prochains trimestres:
EPS for the next four quarters = 0,35$ + 0,43$ + 0,48$ + 0,50$ = 1,76 $ ratio cours bénéfices
Forward P/E based on EPS for the next four quarters = 20$/1,76$ = 11,4 $
2) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur le bénéfice par action pour les prochains 12 mois:
EPS for the next 12 months = (1/12)*1,10$ + (11/12)*2,00$ = 1,93 $
Forward P/E based on EPS for the next twelve months = 20$/1,925$ = 10,4 $
3) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur l'EPS de l'année fiscale courante:
EPS for the current fiscal year = 1,10 $
Forward P/E based on EPA for the current fiscal year = 20$/1,10$ = 18,2 $
4) Déterminer le price earning (Forward P/E) basé sur l'EPS de la prochaine année fiscale:
EPS for the next fiscal year = 2,00 $
Forward P/E based on EPA for the next fiscal year = 20$/2,00$ = 10,0 $
Exemple: Underlying Earnings
Reported EPS from previous four quarters 4,00 $ bénéfices par action
Restructuring charges 0,10 $ charges de restucturation
Amortization of intangibles 0,15 $ amortissement des actifs intangibles
Impairment charge 0,20 $ frais de dépréciation anormales (baisse drastique de certains actifs suite à des accidents par ex.)
Stock price 50,00 $ prix de l'action
Price earning (P/E) basé sur les bénéfices reportés = 50$/4$ = 12,5 $
Ratio cours bénéfices basé sur les bénéfices cores reportés = 4,45 $ (4,00$+0,10$+0,15$+0,20$)
Price earning (P/E) basé sur les bénéfices cores reportés = 11,2 $ (50$/4,45$)
Bénéfices sous-jacent = 4$ + 0,20$ = 4,20 $ si restructuration non récurrentes, on les rajoute aussi
Price earning (P/E) basé sur les bénéfices sous-jacents = 50$/4,20$ = 11,9 $ sous-jacents = persistants
Exemple: Normalized earnings
book value per share
Year EPS BVPS ROE
2015 0,66 $ 4,11 $ 16,10%
2014 0,55 $ 3,67 $ 15,00%
2013 0,81 $ 2,98 $ 27,20%
2012 0,73 $ 2,12 $ 34,40%
2011 0,34 $ 1,61 $ 21,10%
2016 stock price 24,00 $
1) Bénéfice par action historique: Method of historical average EPS
Average (normalized) EPS = (0,66$ + 0,55$ + 0,81$ +0,73$ + 0,34$)/5 = 0,618 $
Price earning (P/E) = 24$/0,618$ = 38,8 $
2) Méthode du ROE moyen: Method of average ROE
Average ROE = (16,1% + 15,0% + 27,2% + 34,4% + 21,1%)/5 = 22,8%
Average (normalized) EPS = Average ROE x Current equit BVPS = 0,935 $ (22,8% * 4,11$)
P/E = 24$/0,935$ = 25,7 $
ROE = BN / Avoir des Actionnaires = (WI/S) / (BV/S) = EPS/BVPS
