Hoorcollege 6 De (vijandige) overname
Beschermingsconstructies algemeen
Beschermingsconstructies statutaire of niet-statutaire regelingen waarmee wordt getracht te voorkomen
dat de belangen van de onderneming en de daarbij betrokkenen worden geschaad door – in de ogen van het
bestuur - ongewenste invloed van kapitaalverschaffers.
De beschermingsmaatregelen kunnen worden opgedeeld in statutaire en buiten-statutaire
beschermingsmaatregelen
Statutaire Buiten-statutaire
beschermingsmaatregelen beschermingsmaatregelen
Structuurvennootschap Certificering
Prioriteitsaandelen Pandora-constructies
Preferente aandelen
Blokkeringsregelingen
Het voornaamste doel van beschermingsconstructies is het voorkomen van een vijandige overname. Een
overname wordt als vijandig aangemerkt als het bestuur van de vennootschap het niet eens is met de
overname. Ze kunnen echter ook voor andere doeleinden worden ingezet zoals bescherming tegen
activistische aandeelhouders en voorkomen van een instabiele besluitvorming in de AVA.
Dutch discount? Betreft het argument dat het nemen van contramaatregelen kan leiden tot een lagere
waardering van de vennootschap.
Situaties waarin beschermingsconstructies worden ingezet:
. 1) Bij een (vijandig) openbaar bod; en Het bestuur is eigenlijk geen partij, dat zijn eigenlijk de
aandeelhouders die beslissen over hun aandelen.
. 2) Bij ongewenste concentratie van stemrechten. Daarvan is sprake indien een “activistische”
aandeelhouder veranderingen wenst door te voeren in het beleid en de strategie van de
vennootschap.
Ad-hoc maatregelen:
Beschermings-preferente aandelen;
en Verkoop kroonjuweel.
o Betreft geen juridische maatregel maar een feitelijke handeling.
o ABN AMRO voor zo’n belangrijke verkoop is de goedkeuring van de AVA vereist
o ABN AMRO verkocht zijn kroonjuweel om een (vijandige) overname te voorkomen.Let op: ad-
hoc maatregelen zijn in beginsel tijdelijk!
Permanente maatregelen:
. 1) Certificering van aandelen;
. 2) Prioriteitsaandelen/ bindende voordracht;
, . 3) Loyaliteitsaandelen;
. 4) Het structuurregime;
. 5) Dual shares (high/ low voting shares); en
. 6) De pyramideconstructie (Heineken).
Permanente maatregelen zijn permanent, en worden veelal getroffen voordat een (vijandige) overname dreigt.
Een overnemer zal er eerst voor zorgen dat het bestuur wordt vervangen door zijn beoogde bestuurders. Oude
bestuur eruit, nieuw bestuur erin.
Situatie in 2017 bij de 50 grootste beursfondsen
Bindende voordrachtregeling: 60% (2:133 en 142 BW)
Beschermingsprefs met Stichting Continuïteit: 57% (2:96a lid 2 (BW)
Prioriteitsaandelen: 12%
Certificering: 12%
Loyaliteitsaandelen: (?)
Beschermingsmaatregelen toegestaan?
RNA een beschermingsmaatregel is in beginsel geoorloofd, ter handhaving van de status quo en in
afwachting van nader overleg van het bestuur met de bieder.
1.de bescherming moet noodzakelijk zijn om tijdelijk de status quo binnen de vennootschap te
bewaren
2.de (tijds)ruimte die door de bescherming wordt gecreëerd, moet worden benut voor verder overleg
tussen de betrokken partijen;
3.de wijze waarop de bescherming gestalte krijgt, moet adequaat en proportioneel zijn ten opzichte
van het dreigende gevaar. Vaak wordt gezegd at een beschermingsmaatregel toegestaan is als het
aannemelijk is dat de overnemer de belangen van de vennootschap en de betrokken ernstig zal
schaden
Het handhaven van een beschermingsmaatregel voor onbepaalde tijd is echter niet gerechtvaardigd.
RNA-Reikwijdte?
1. Nieuwe aandeelhouder die controle trachtte te krijgen
2. Overnamepoging
3. Uitgifte gewone aandelen
4. Beursvennootschap
Boskalis/ Fugro er is geen agenderingsrecht indien het gaat om onderwerpen die tot de bevoegdheid van
het bestuur horen.
Feiten: Boskalis wilde opheffing van bescherming (op dochter-niveau) agenderen voor de AVA van
Fugro (art. 2:114a BW).
OK Akzo Nobel/ Elliot verantwoording achteraf door het bestuur aan de AVA volstaat over de ingenomen
positie. Er is geen algemene rechtsregel die het bestuur verplicht om te onderhandelen met een “rauwelijkse”
bieder.
Het bestuur moet de vennootschap besturen, en dus handelingen treffen t.a.v. de dagelijkse gang van
zaken. Maar moet ook het beleid en de strategie van de vennootschap bepalen. Het bepalen van de
strategie houdt ook het al dan niet accepteren van een bod in. Het bestuur hoeft zich dus niet van te
voren te verantwoorden.
, Structuurvennootschap
Kan onbedoeld als beschermingsmaatregel fungeren
Ook als je als aandeelhouder een meerderheid van aandelen verworven in de deelvenootschap dan kun je als
aandeelhouder het bestuur niet zomaar ontstaan
RvC/niet-uitvoerend bestuurders: bevoegd tot ontslag (uitvoerend) bestuur
MAAR: (geen volledige bescherming tegen
Opzeggen vertrouwen in RvC (volstrekte meerderheid die tenminste 1/3 van het geplaatste kapitaal in
de vennootschap vertegenwoordigd, het bestuur en OR moeten in kennis worden gesteld. Gesteld:
onmiddellijk ontslag van de leden van de RvC. Vervolgend benoemd wettelijk de OK een of meer
commissarissen, die stellen een nieuwe RvC voor die wordt benoemd door de AVA op voordracht van
de RvC
Overname kan gevolgen hebben voor de toepasselijkheid van het regime. Vrijstelling/verzwakt
regime? Dit bevoordeeld door een overname door een buitenlandse vennootschap wanneer de
meerderheid van de vennootschap in het buitenland werkzaam is
Prioriteitsaandelen
Prioriteitsaandelen kunnen een eventuele vijandige overname bemoeilijken
Art. 2:133 BW: benoeming bestuur geschiedt op voordracht van het bestuur zelf. Voorkomen wordt dat een
aandeelhouder een eigen bevriende partij tot bestuurder kan benoemen en daarmee dus de vijandige
overnamne
MAAR: Tweede lid, de AVA kan steeds hieraan steeds het bindend karakter ontnemen met een besluit
genomen met een 2/3 meerderheid der uitgebrachte stemmen die samen meer dan de helft van het geplaatste
kapitaal vertegenwoordigen.
Ook prioriteitsaandelen geen sluitende vormen van beschermingsmaatregelen tegen vijandige overname
Dit geld niet voor Akzo nobel. Het tweede lid geld pas sinds 1929. Zij kent nog steeds een bijzondere
bescherming van de stichting Akzo Nobel opgericht in 1926, deze heeft 48 prioriteitsaandelen, zij heeft de
bevoegdheid dom de samenstelling van het bestuur/RvC te bepalen door middel van een bindende voordracht.
Een vijandige overname kan niet worden voorkomen, maar maakt het wel een stuk onaantrekkelijker. De
overnemende partij zal geen invloed kunnen uitoefenen op de samenstelling van de toporganen.
Beschermings-preferente aandelen
In 2016 gaf America Movil gaf aan de aandelen van KNP willen overnemen voor 2,4 per aandeel. Om deze
vijandige overname te voorkomen heet het bestuur van stichting KPN via opkoop van preferente aandelen
ongeveer de helft van de aandelenkapitaal in handelen te krijgen. Hierdoor werd het voor andere partijen
onmogelijk gemaakt om een meerderheid te verkrijgen in de aandelen en daarmee werd de vijandig overname
voorkomen
Preferente aandelen. Aandelen uitgeven aan een bevriende stichting voor weinig geld, zonder dat de overige
aandeelhouders worden benadeeld in hun financiële positie.
Recht op beperkt dividend, gekoppeld aan marktrente
Geen recht op winst daarboven of op aanspraak op liquidatiesaldo (in geval van ontbinding)
Worden uitgegeven tegen storting van nominale waarde
Geen voorkeursrecht: art. 2:96a BW
Beschermingsconstructies algemeen
Beschermingsconstructies statutaire of niet-statutaire regelingen waarmee wordt getracht te voorkomen
dat de belangen van de onderneming en de daarbij betrokkenen worden geschaad door – in de ogen van het
bestuur - ongewenste invloed van kapitaalverschaffers.
De beschermingsmaatregelen kunnen worden opgedeeld in statutaire en buiten-statutaire
beschermingsmaatregelen
Statutaire Buiten-statutaire
beschermingsmaatregelen beschermingsmaatregelen
Structuurvennootschap Certificering
Prioriteitsaandelen Pandora-constructies
Preferente aandelen
Blokkeringsregelingen
Het voornaamste doel van beschermingsconstructies is het voorkomen van een vijandige overname. Een
overname wordt als vijandig aangemerkt als het bestuur van de vennootschap het niet eens is met de
overname. Ze kunnen echter ook voor andere doeleinden worden ingezet zoals bescherming tegen
activistische aandeelhouders en voorkomen van een instabiele besluitvorming in de AVA.
Dutch discount? Betreft het argument dat het nemen van contramaatregelen kan leiden tot een lagere
waardering van de vennootschap.
Situaties waarin beschermingsconstructies worden ingezet:
. 1) Bij een (vijandig) openbaar bod; en Het bestuur is eigenlijk geen partij, dat zijn eigenlijk de
aandeelhouders die beslissen over hun aandelen.
. 2) Bij ongewenste concentratie van stemrechten. Daarvan is sprake indien een “activistische”
aandeelhouder veranderingen wenst door te voeren in het beleid en de strategie van de
vennootschap.
Ad-hoc maatregelen:
Beschermings-preferente aandelen;
en Verkoop kroonjuweel.
o Betreft geen juridische maatregel maar een feitelijke handeling.
o ABN AMRO voor zo’n belangrijke verkoop is de goedkeuring van de AVA vereist
o ABN AMRO verkocht zijn kroonjuweel om een (vijandige) overname te voorkomen.Let op: ad-
hoc maatregelen zijn in beginsel tijdelijk!
Permanente maatregelen:
. 1) Certificering van aandelen;
. 2) Prioriteitsaandelen/ bindende voordracht;
, . 3) Loyaliteitsaandelen;
. 4) Het structuurregime;
. 5) Dual shares (high/ low voting shares); en
. 6) De pyramideconstructie (Heineken).
Permanente maatregelen zijn permanent, en worden veelal getroffen voordat een (vijandige) overname dreigt.
Een overnemer zal er eerst voor zorgen dat het bestuur wordt vervangen door zijn beoogde bestuurders. Oude
bestuur eruit, nieuw bestuur erin.
Situatie in 2017 bij de 50 grootste beursfondsen
Bindende voordrachtregeling: 60% (2:133 en 142 BW)
Beschermingsprefs met Stichting Continuïteit: 57% (2:96a lid 2 (BW)
Prioriteitsaandelen: 12%
Certificering: 12%
Loyaliteitsaandelen: (?)
Beschermingsmaatregelen toegestaan?
RNA een beschermingsmaatregel is in beginsel geoorloofd, ter handhaving van de status quo en in
afwachting van nader overleg van het bestuur met de bieder.
1.de bescherming moet noodzakelijk zijn om tijdelijk de status quo binnen de vennootschap te
bewaren
2.de (tijds)ruimte die door de bescherming wordt gecreëerd, moet worden benut voor verder overleg
tussen de betrokken partijen;
3.de wijze waarop de bescherming gestalte krijgt, moet adequaat en proportioneel zijn ten opzichte
van het dreigende gevaar. Vaak wordt gezegd at een beschermingsmaatregel toegestaan is als het
aannemelijk is dat de overnemer de belangen van de vennootschap en de betrokken ernstig zal
schaden
Het handhaven van een beschermingsmaatregel voor onbepaalde tijd is echter niet gerechtvaardigd.
RNA-Reikwijdte?
1. Nieuwe aandeelhouder die controle trachtte te krijgen
2. Overnamepoging
3. Uitgifte gewone aandelen
4. Beursvennootschap
Boskalis/ Fugro er is geen agenderingsrecht indien het gaat om onderwerpen die tot de bevoegdheid van
het bestuur horen.
Feiten: Boskalis wilde opheffing van bescherming (op dochter-niveau) agenderen voor de AVA van
Fugro (art. 2:114a BW).
OK Akzo Nobel/ Elliot verantwoording achteraf door het bestuur aan de AVA volstaat over de ingenomen
positie. Er is geen algemene rechtsregel die het bestuur verplicht om te onderhandelen met een “rauwelijkse”
bieder.
Het bestuur moet de vennootschap besturen, en dus handelingen treffen t.a.v. de dagelijkse gang van
zaken. Maar moet ook het beleid en de strategie van de vennootschap bepalen. Het bepalen van de
strategie houdt ook het al dan niet accepteren van een bod in. Het bestuur hoeft zich dus niet van te
voren te verantwoorden.
, Structuurvennootschap
Kan onbedoeld als beschermingsmaatregel fungeren
Ook als je als aandeelhouder een meerderheid van aandelen verworven in de deelvenootschap dan kun je als
aandeelhouder het bestuur niet zomaar ontstaan
RvC/niet-uitvoerend bestuurders: bevoegd tot ontslag (uitvoerend) bestuur
MAAR: (geen volledige bescherming tegen
Opzeggen vertrouwen in RvC (volstrekte meerderheid die tenminste 1/3 van het geplaatste kapitaal in
de vennootschap vertegenwoordigd, het bestuur en OR moeten in kennis worden gesteld. Gesteld:
onmiddellijk ontslag van de leden van de RvC. Vervolgend benoemd wettelijk de OK een of meer
commissarissen, die stellen een nieuwe RvC voor die wordt benoemd door de AVA op voordracht van
de RvC
Overname kan gevolgen hebben voor de toepasselijkheid van het regime. Vrijstelling/verzwakt
regime? Dit bevoordeeld door een overname door een buitenlandse vennootschap wanneer de
meerderheid van de vennootschap in het buitenland werkzaam is
Prioriteitsaandelen
Prioriteitsaandelen kunnen een eventuele vijandige overname bemoeilijken
Art. 2:133 BW: benoeming bestuur geschiedt op voordracht van het bestuur zelf. Voorkomen wordt dat een
aandeelhouder een eigen bevriende partij tot bestuurder kan benoemen en daarmee dus de vijandige
overnamne
MAAR: Tweede lid, de AVA kan steeds hieraan steeds het bindend karakter ontnemen met een besluit
genomen met een 2/3 meerderheid der uitgebrachte stemmen die samen meer dan de helft van het geplaatste
kapitaal vertegenwoordigen.
Ook prioriteitsaandelen geen sluitende vormen van beschermingsmaatregelen tegen vijandige overname
Dit geld niet voor Akzo nobel. Het tweede lid geld pas sinds 1929. Zij kent nog steeds een bijzondere
bescherming van de stichting Akzo Nobel opgericht in 1926, deze heeft 48 prioriteitsaandelen, zij heeft de
bevoegdheid dom de samenstelling van het bestuur/RvC te bepalen door middel van een bindende voordracht.
Een vijandige overname kan niet worden voorkomen, maar maakt het wel een stuk onaantrekkelijker. De
overnemende partij zal geen invloed kunnen uitoefenen op de samenstelling van de toporganen.
Beschermings-preferente aandelen
In 2016 gaf America Movil gaf aan de aandelen van KNP willen overnemen voor 2,4 per aandeel. Om deze
vijandige overname te voorkomen heet het bestuur van stichting KPN via opkoop van preferente aandelen
ongeveer de helft van de aandelenkapitaal in handelen te krijgen. Hierdoor werd het voor andere partijen
onmogelijk gemaakt om een meerderheid te verkrijgen in de aandelen en daarmee werd de vijandig overname
voorkomen
Preferente aandelen. Aandelen uitgeven aan een bevriende stichting voor weinig geld, zonder dat de overige
aandeelhouders worden benadeeld in hun financiële positie.
Recht op beperkt dividend, gekoppeld aan marktrente
Geen recht op winst daarboven of op aanspraak op liquidatiesaldo (in geval van ontbinding)
Worden uitgegeven tegen storting van nominale waarde
Geen voorkeursrecht: art. 2:96a BW
