lOMoARcPSD|2374147
Samenvatting: Financieel management – theorie en
cases
Inhoudstafel
Introduction to corporate finance .....................................................................................2
1 Sessie 1: inleiding ........................................................................................................4
1.1 Hoofdstuk 4 - Discounted cash flow valuation .................................................................... 4
1.2 Hoofdstuk 6 - Net present value and other investment rules .............................................. 9
1.3 Hoofdstuk 9 - Risk and return: the Capital Asset Pricing Model ....................................... 10
2 Sessie 2: Gemiddeld rendement en risico ...............................................................14
2.1 Inleading............................................................................................................................ 14
2.2 Volatiliteit ........................................................................................................................... 15
2.3 Risk-return trade-off voor portefeuilles .............................................................................. 18
2.4 Preferenties voor risico en (verwacht rendement) ............................................................ 28
2.5 Risico-rendementsrelatie voor aandelen?......................................................................... 29
2.6 CAPM ................................................................................................................................ 29
3 Sessie 3: Risico en rendement/(in)efficiënte markten ............................................30
3.1 Herhaling vorige week....................................................................................................... 31
3.2 CAPM ................................................................................................................................ 34
3.3 Herhaling: Netto Contante Waarde ................................................................................... 39
3.4 Markten zijn efficiënt als… ................................................................................................ 39
4 Sessie 4: Aandelen, obligatie- en andere leningen: definities, types en
waardering .........................................................................................................................47
4.1 Definitie aandelen en obligatie .......................................................................................... 47
4.2 Waardering van aandelen en obligaties ............................................................................ 49
4.3 Kredietrisico en renterisico ................................................................................................ 53
4.4 Dynamiek van rentes ........................................................................................................ 55
5 Sessie 5: Rentespreads, de yieldcurve en het prijzen van obligaties ...................61
5.1 Risico spreads................................................................................................................... 62
1
, lOMoARcPSD|2374147
5.2 Term spreads (termijnstructuur) ........................................................................................ 63
5.3 De yield curve ................................................................................................................... 64
6 Sessie 6: Optimale vermogensstructuur van bedrijven (I) .....................................69
6.1 Vermogensstructuur .......................................................................................................... 71
6.2 Modigliani/Miller ................................................................................................................ 72
7 Sessie 7: optimale vermogensstructuur van bedrijven & dividendbeleid ............79
7.1 Modigliani/Miller (vervolg) ................................................................................................. 79
7.2 Alternatieve vermogenstheorie: pikorde (“pecking order” van Breely/Meyers) ................. 82
7.3 Empirisch onderzoek over vermogensstructuur ................................................................ 83
7.4 Dividendenbeleid............................................................................................................... 83
8 Sessie 8: Financiële derivaten ..................................................................................89
8.1 Inleiding ............................................................................................................................. 89
8.2 Europese Call & Put Opties .............................................................................................. 90
8.3 Redenen om opties te gebruiken ...................................................................................... 96
8.4 Optiewaarde vóór de vervaldag? .................................................................................... 101
9 Sessie 9: Opties, fusies en overnames ..................................................................104
9.1 Calls & Puts waardering (recap) ..................................................................................... 105
9.2 Fusies en overnames ...................................................................................................... 113
Introduction to corporate finance
Taken van een Chief Financial Officer:
2
, lOMoARcPSD|2374147
- Investeringsbeslissingen: actiefzijde van de balans; hebben investeringen toegevoegde
waarde voor het bedrijf (aan de hand van de netto contante waarde) vb. nieuwe machines
- Fiancieringsbeslissingen: passiefzijde van de balans
o Verhouding tussen actief en passief (= vermogensstructuu)r heeft een impact op de
marktwaarde en dus ook aandeelhouderswaarde van een bedrijf
- Dividendbeleid: traditionele, stabiele bedrijven (= value bedrijven) hebben vaak een stabiel
dividend dat constant is overheen de tijd <> opkomende, sterk groeiende bedrijven (= growth
bedrijven vb. techbedrijven) betalen daarentegen in de meeste gevallen geen dividend.
Thema’s:
1. Eerste thema: aandeelhouderswaarde vergroten
a. ‘Juiste’ investeringsbeslissingen vb. nieuwe machines kopen? Een buitenlands filiaal
openen? Een overname van een ander bedrijf? Etc.
b. Verander de financierings ‘mix’ van het bedrijf: optimaliseer de vermogensstructuur
c. Dividendbeleid of alternatieve manieren om cash aan aandeelhouders uit te keren
vb. aandeleninkoop
2. Tweede thema: waardering. Wat bepaalt marktwaarde van de aandelen en obligaties
van het bedrijf?
a. Marktwaarde ≠ boekwaarde (balans) ≠ intrinsieke (faire) waarde
i. Marktwaarde gaat over de toekomst van een bedrijf en het zal afhangen van
bedrijfsspecifiek en globaal economisch (macro) nieuws <> boekwaarde gaat
over het verleden. Intensieke waarde is daarentegen belangrijk om de waarde
3
, lOMoARcPSD|2374147
van een bedrijf te bepalen wanneer het voor het eerst actief wordt op de beurs.
Daarnaast is het ook belangrijk voor de stakeholders.
b. Een bedrijf kan over-of ondergewaardeerd zijn
vb. 1: investeringsbank moet een “correcte” uitgifteprijs bepalen voor de aandelen van een privaat
bedrijf dat naar de beurs wil trekken
vb. 2: beleggers zoeken naar “ondergewaardeerde” aandelen voor hun beleggingstips
3. Derde thema: het verband tussen risico en rendement van een investering
a. Waarom hebben sommige investeringen (aandelen, obligaties, vastgoed, een
overname, een machine etc. ) gemiddeld een hoger rendement dan andere?
Vanwege hun hoger risico
b. Hoe meten we rendement en risico?
c. Risicomanagement: risicomijdende beleggers willen risico spreiden door portefeuilles
of gebruik van derivaten
Verschillende andere doelstellingen van de CFO:
- Environment: bedrijven (zeker de vervuilende) in toenemende mate afgerekend op hun
milieubeleid door overheden, pensioenfondsen, etc.
- Social: gelijke behandeling man/vrouw, binnenlandse/buitenlandse werknemer etc.
- Governance: Diversiteit (geslacht, afkomst etc.) in raden van bestuur of aan top van
bedrijven (CEO/CFO)
- “ESG” scores gepubliceerd naast klassieke kredietratings
- “Duurzaamheid” of “sustainability” maar: risico op “greenwashing”
1 Sessie 1: inleiding
Thema’s:
- Waarom krijgen we rente op spaargeld?
- Toekomstige (finale) en contante waarde van geld (‘cash flows’)
- Van spaarrekeningen naar investeringsbeslissingen: het concept van de Netto Contante
Waarde (NCW)
1.1 Hoofdstuk 4 - Discounted cash flow valuation
Waarom rente op (spaar)geld?
- Tijdswaarde van geld: geld kan op een productieve manier gebruikt worden door te
investeren in een project en reële groei te realiseren.
4
, lOMoARcPSD|2374147
o Actoren (vb. bedrijven, gezinnen…) zullen voor hun investeringen leningen aangaan
bij de bank en op die manier groei realiseren. Deze groei zal aan ons, diegene die
ons geld ter beschikking stellen van de bank, gecompenceerd moeten worden.
- Rente is cyclisch: meestal hoger wanneer de economie boomt (je gaat dan geen geld in een
sok bewaren maar iets productiefs mee doen)
- Spaarders willen compensatie want hun geld ligt vast voor een bepaalde termijn
- Banken maken winst door kleine deposito’s (zichtrekeningen) samen te voegen tot grote
leningen voor huishoudens (hypotheken) en bedrijven (debetrente > creditrente)
- Rente is de opportuniteitskost van kapitaal
1.1.1 Toekomstige en huidige waarde
Toekomstige waarde (final value):
FV = C0 (1 + r )
T
Huidige of contante waarde:
C0 = FV / (1 + r )
T
FV = eindwaarde of toekomstige waarde
C0 = beginwaarde of huidige waarde
r = interestvoet voor de beschouwde beleggingsperiode
T = aantal beleggingsperioden
(1 + r)T = interest- of verdisconteringsfactor
Vb. Veronderstel dat je €1000 voor 1 jaar spaart tegen 5%.
- Wat is de waarde binnen een jaar?
o Interest = 1000 x 0,05 = 50
o Waarde binnen een jaar = hoofdsom + interest = 1000 + 50 = 1050
o Toekomstige waarde = 1000 x (1 + 0,05) = 1050
- Als je het geld vervolgens voor een jaar herbelegt, wat is dan de waarde na twee jaar?
o Toekomstige waarde
o = 1000 x (1,05) x (1,05) = 1000 x (1,05)2 = 1102,50
5
Samenvatting: Financieel management – theorie en
cases
Inhoudstafel
Introduction to corporate finance .....................................................................................2
1 Sessie 1: inleiding ........................................................................................................4
1.1 Hoofdstuk 4 - Discounted cash flow valuation .................................................................... 4
1.2 Hoofdstuk 6 - Net present value and other investment rules .............................................. 9
1.3 Hoofdstuk 9 - Risk and return: the Capital Asset Pricing Model ....................................... 10
2 Sessie 2: Gemiddeld rendement en risico ...............................................................14
2.1 Inleading............................................................................................................................ 14
2.2 Volatiliteit ........................................................................................................................... 15
2.3 Risk-return trade-off voor portefeuilles .............................................................................. 18
2.4 Preferenties voor risico en (verwacht rendement) ............................................................ 28
2.5 Risico-rendementsrelatie voor aandelen?......................................................................... 29
2.6 CAPM ................................................................................................................................ 29
3 Sessie 3: Risico en rendement/(in)efficiënte markten ............................................30
3.1 Herhaling vorige week....................................................................................................... 31
3.2 CAPM ................................................................................................................................ 34
3.3 Herhaling: Netto Contante Waarde ................................................................................... 39
3.4 Markten zijn efficiënt als… ................................................................................................ 39
4 Sessie 4: Aandelen, obligatie- en andere leningen: definities, types en
waardering .........................................................................................................................47
4.1 Definitie aandelen en obligatie .......................................................................................... 47
4.2 Waardering van aandelen en obligaties ............................................................................ 49
4.3 Kredietrisico en renterisico ................................................................................................ 53
4.4 Dynamiek van rentes ........................................................................................................ 55
5 Sessie 5: Rentespreads, de yieldcurve en het prijzen van obligaties ...................61
5.1 Risico spreads................................................................................................................... 62
1
, lOMoARcPSD|2374147
5.2 Term spreads (termijnstructuur) ........................................................................................ 63
5.3 De yield curve ................................................................................................................... 64
6 Sessie 6: Optimale vermogensstructuur van bedrijven (I) .....................................69
6.1 Vermogensstructuur .......................................................................................................... 71
6.2 Modigliani/Miller ................................................................................................................ 72
7 Sessie 7: optimale vermogensstructuur van bedrijven & dividendbeleid ............79
7.1 Modigliani/Miller (vervolg) ................................................................................................. 79
7.2 Alternatieve vermogenstheorie: pikorde (“pecking order” van Breely/Meyers) ................. 82
7.3 Empirisch onderzoek over vermogensstructuur ................................................................ 83
7.4 Dividendenbeleid............................................................................................................... 83
8 Sessie 8: Financiële derivaten ..................................................................................89
8.1 Inleiding ............................................................................................................................. 89
8.2 Europese Call & Put Opties .............................................................................................. 90
8.3 Redenen om opties te gebruiken ...................................................................................... 96
8.4 Optiewaarde vóór de vervaldag? .................................................................................... 101
9 Sessie 9: Opties, fusies en overnames ..................................................................104
9.1 Calls & Puts waardering (recap) ..................................................................................... 105
9.2 Fusies en overnames ...................................................................................................... 113
Introduction to corporate finance
Taken van een Chief Financial Officer:
2
, lOMoARcPSD|2374147
- Investeringsbeslissingen: actiefzijde van de balans; hebben investeringen toegevoegde
waarde voor het bedrijf (aan de hand van de netto contante waarde) vb. nieuwe machines
- Fiancieringsbeslissingen: passiefzijde van de balans
o Verhouding tussen actief en passief (= vermogensstructuu)r heeft een impact op de
marktwaarde en dus ook aandeelhouderswaarde van een bedrijf
- Dividendbeleid: traditionele, stabiele bedrijven (= value bedrijven) hebben vaak een stabiel
dividend dat constant is overheen de tijd <> opkomende, sterk groeiende bedrijven (= growth
bedrijven vb. techbedrijven) betalen daarentegen in de meeste gevallen geen dividend.
Thema’s:
1. Eerste thema: aandeelhouderswaarde vergroten
a. ‘Juiste’ investeringsbeslissingen vb. nieuwe machines kopen? Een buitenlands filiaal
openen? Een overname van een ander bedrijf? Etc.
b. Verander de financierings ‘mix’ van het bedrijf: optimaliseer de vermogensstructuur
c. Dividendbeleid of alternatieve manieren om cash aan aandeelhouders uit te keren
vb. aandeleninkoop
2. Tweede thema: waardering. Wat bepaalt marktwaarde van de aandelen en obligaties
van het bedrijf?
a. Marktwaarde ≠ boekwaarde (balans) ≠ intrinsieke (faire) waarde
i. Marktwaarde gaat over de toekomst van een bedrijf en het zal afhangen van
bedrijfsspecifiek en globaal economisch (macro) nieuws <> boekwaarde gaat
over het verleden. Intensieke waarde is daarentegen belangrijk om de waarde
3
, lOMoARcPSD|2374147
van een bedrijf te bepalen wanneer het voor het eerst actief wordt op de beurs.
Daarnaast is het ook belangrijk voor de stakeholders.
b. Een bedrijf kan over-of ondergewaardeerd zijn
vb. 1: investeringsbank moet een “correcte” uitgifteprijs bepalen voor de aandelen van een privaat
bedrijf dat naar de beurs wil trekken
vb. 2: beleggers zoeken naar “ondergewaardeerde” aandelen voor hun beleggingstips
3. Derde thema: het verband tussen risico en rendement van een investering
a. Waarom hebben sommige investeringen (aandelen, obligaties, vastgoed, een
overname, een machine etc. ) gemiddeld een hoger rendement dan andere?
Vanwege hun hoger risico
b. Hoe meten we rendement en risico?
c. Risicomanagement: risicomijdende beleggers willen risico spreiden door portefeuilles
of gebruik van derivaten
Verschillende andere doelstellingen van de CFO:
- Environment: bedrijven (zeker de vervuilende) in toenemende mate afgerekend op hun
milieubeleid door overheden, pensioenfondsen, etc.
- Social: gelijke behandeling man/vrouw, binnenlandse/buitenlandse werknemer etc.
- Governance: Diversiteit (geslacht, afkomst etc.) in raden van bestuur of aan top van
bedrijven (CEO/CFO)
- “ESG” scores gepubliceerd naast klassieke kredietratings
- “Duurzaamheid” of “sustainability” maar: risico op “greenwashing”
1 Sessie 1: inleiding
Thema’s:
- Waarom krijgen we rente op spaargeld?
- Toekomstige (finale) en contante waarde van geld (‘cash flows’)
- Van spaarrekeningen naar investeringsbeslissingen: het concept van de Netto Contante
Waarde (NCW)
1.1 Hoofdstuk 4 - Discounted cash flow valuation
Waarom rente op (spaar)geld?
- Tijdswaarde van geld: geld kan op een productieve manier gebruikt worden door te
investeren in een project en reële groei te realiseren.
4
, lOMoARcPSD|2374147
o Actoren (vb. bedrijven, gezinnen…) zullen voor hun investeringen leningen aangaan
bij de bank en op die manier groei realiseren. Deze groei zal aan ons, diegene die
ons geld ter beschikking stellen van de bank, gecompenceerd moeten worden.
- Rente is cyclisch: meestal hoger wanneer de economie boomt (je gaat dan geen geld in een
sok bewaren maar iets productiefs mee doen)
- Spaarders willen compensatie want hun geld ligt vast voor een bepaalde termijn
- Banken maken winst door kleine deposito’s (zichtrekeningen) samen te voegen tot grote
leningen voor huishoudens (hypotheken) en bedrijven (debetrente > creditrente)
- Rente is de opportuniteitskost van kapitaal
1.1.1 Toekomstige en huidige waarde
Toekomstige waarde (final value):
FV = C0 (1 + r )
T
Huidige of contante waarde:
C0 = FV / (1 + r )
T
FV = eindwaarde of toekomstige waarde
C0 = beginwaarde of huidige waarde
r = interestvoet voor de beschouwde beleggingsperiode
T = aantal beleggingsperioden
(1 + r)T = interest- of verdisconteringsfactor
Vb. Veronderstel dat je €1000 voor 1 jaar spaart tegen 5%.
- Wat is de waarde binnen een jaar?
o Interest = 1000 x 0,05 = 50
o Waarde binnen een jaar = hoofdsom + interest = 1000 + 50 = 1050
o Toekomstige waarde = 1000 x (1 + 0,05) = 1050
- Als je het geld vervolgens voor een jaar herbelegt, wat is dan de waarde na twee jaar?
o Toekomstige waarde
o = 1000 x (1,05) x (1,05) = 1000 x (1,05)2 = 1102,50
5
